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恒安国际现金管理遭质疑 卫生巾毛利率到底有多高?_中国财经时报网

卫生巾业务的营业利润率到底是多少?卫生巾业务超过70%的毛利率,比同行业高出逾30个百分点,这该怎么解释呢?

这是恒安国际(01044.HK)需要向投资者说明清楚的一个事实,这牵涉到恒安国际能否对自己财务数据自圆其说。因为做空机构博力达思研究(BonitasResearch)一份39页的研究报告,直指恒安国际财务造假,恒安国际于12月12日早上10点47分,被迫向港交所申请临时停牌。

在第一记者采访的资深市场人士来看,虽然港股市场上出现多起造假事件,但对于恒安国际这样一家上市已经20年的恒生指数成份股,牵涉财务造假,则是极为罕见。

不过,第一记者也发现,尽管博力达思披露的数据和证据不能证明完全准确,但是恒安国际披露的卫生巾业务毛利率超过70%,远远高于同行业略多于40%的水平,这一点令人不解。

做空机构狙击重点转移

“作为蓝筹股的恒安国际涉嫌造假,对公司形象有明显的影响。”博大资本温天纳向第一财经记者表示,可以看到对做空机构而言,做空的目标已经从一般的三、四线个股转移到了恒生指数成份股,但总的来说还是以民营制造业为主要目标。

对恒安国际来说,当前最需要解释清楚的,是为什么其营业利润率跟同行业不一样。

博力达思称,恒安国际的两家国内卫生巾竞争对手,分别提交了上海和深圳A股上市招股书的申请版本:广东景兴健康护理实业股份有限公司(下称“景兴健护”)2018黑龙江哪家医院看癫痫是最好的年6月19日的上海A股股票招股说明书(申报稿)和重庆百亚卫生用品股份有限公司(下称“百亚”)2017年7月20日的深圳A股股票招股说明书(申报稿)。

这两份同行业企业招股书披露的信息,是这次博力达思质疑恒安国际的重要依据之一。博力达思称,2017年景兴健护的卫生巾销售额达到16亿元,营业利润率为9.3%。2016年,百亚实现卫生巾销售额5.46亿元,营业利润率10.5%。博力达思称:“在一个非常饱和且商品化的行业中,恒安声称其2018年上半年卫生巾业务的营业利润率为51%,而其竞争对手正在努力创造15%的营业利润率。”

第一财经记者翻查恒安国际2018年半年报,恒安国际并未公布卫生巾业务利润率的数据,只有毛利率在70%左右的描述。关于卫生巾业务,恒安国际称:“期内,卫生巾业务销售增长约5.0%至约32.23亿元,占集团收入的约31.8%(2017年上半年为35.2%)。2018年上半年,得益于高档及升级产品在产品组合中占比提升,以抵销石化原料成本上升的影响,卫生巾业务的毛利率上升,约为69.3%(2017年上半年为68.7%)。”

恒安国际2017年年报则称,集团透过产品组合升级所带来的效益,以纾缓部分原材料成本上升的影响,使卫生巾业务的毛利率维持稳定,约为72.2%(2016年为72.6%)。

2017年恒安国际卫生巾业务超过70%的毛利率,而景兴健护这种近95%收入来源于卫生巾的企业,毛利率却只是略高于40%,两者产生了超过30个百分点的巨大差濮阳市著名的癫痫病专科医院距。

“从成立之初,就确立了轻资产,重研发、市场和品牌的行业先进发展理念。报告期内,公司主要产品卫生巾和护垫均采用委托加工生产模式,主要委托加工厂商为启盛卫生、启丰卫生和川田卫生等厂商。”景兴健护在招股书中如是说。

卫生巾毛利率之争

景兴健护招股书或许可以给投资者提供一个卫生巾行业的概貌。

景兴健护主要产品为卫生巾和护垫、湿巾及护理液等,其2017年营业收入为16.93亿元,毛利为7.05亿元,毛利率为41.63%;营业利润为1.58亿元,营业利润率只有9.3%;其中卫生巾收入为15.99亿元,占营业收入的近95%,毛利为6.69亿元,卫生巾业务毛利率41.8%。

恒安国际2017年年报显示,营业收入为198.25亿元,毛利为93.3亿元,毛利率46.91%,经营利润是52.7亿元,经营利润率其实是26.5%,并非博力达思所称的51%。

在2017年年报当中,恒安国际主席施文博表示:“于本年度内,行业竞争持续加剧,但集团透过优化产品组合及扩大规模效益,以优质产品突围而出。纸巾业务仍然为集团主要的收入来源,占集团整体收入约47.4%;卫生巾及纸尿裤业务分别占集团整体收入约35.2%及10.1%。”

至于为什么恒安国际整体毛利率高于景兴健护,景兴健护也在招股书作出了相应解释:“恒安国际经营的主要产品包括生活用纸、卫生巾和护垫以及纸尿裤,2017年生活用纸占其收患上癫痫病要用什么方法治疗呢?入比例接近50%。虽然生活用纸产品标准化程度较高,毛利率相对卫生巾和护垫产品低一些。”

“恒安国际对卫生巾和护垫主要采取自主生产模式,且经营产品种类相对较多,规模和协同效应明显,其卫生巾和护垫的毛利率高于公司,从而最终导致其综合毛利率高于公司综合毛利率。”

按照景兴健护的描述,是否自主生产是恒安国际和景兴健护产生毛利率差异的关键原因。

景兴健护招股书也称,“恒安国际系我国女性卫生用品的知名厂商,其女性卫生用品产品市场份额已跻身全球前列”,引用了来自欧睿国际的研究称,恒安国际在全球的市场份额达到4.8%。

不过景兴健护只有9.3%的营业利润率,跟恒安国际26.5%的差距到底在哪里?第一财经记者发现除了毛利率以外,还在于销售费用,景兴健护达到了4.3亿元,占营业收入的25.3%;而恒安国际为38.91亿元,占营业收入的19.6%,而其他行政费用等差别,也使得两者营业利润率最终有较大差距。

景兴健护也称,“国内民族品牌企业如恒安国际、景兴健护、桂林洁伶等与国外品牌企业如宝洁、尤妮佳等展开了充分激烈的竞争。同时,伴随着我国消费者对个人健康护理用品消费升级的趋势,我国个人卫生用品行业各品牌产品更新换代加速,消费者个人健康护理的消费理念已深入人心,进一步加深了品牌企业之间的竞争。”

现金管理遭质疑

除了营业利润率可疑之处较多以外,博力达思对恒安国际也有现金管理方面的质河南宁陵县人民医院癫痫科预约电话疑。

博力达思称,恒安国际自2005年捏造110亿元净收益,并在资产负债表列出虚假现金数据,认为恒安国际实质上没有价值。相信恒安国际通过交易网络,人为地提升盈利及制造假现金结余。即使构造198亿元现金及银行结余及营运资本结余76亿元,恒安国际仍积极发债支持营运,自8月至12月期间发行6批共值75亿元债券,大部分用作营运。

报告也质疑,恒安国际自2005年至今已派发186亿元股息,最少78亿元流入内部人士。恒安国际一项收益业务以2016年净利润0.7倍价钱售予行政总裁的私人家族业务,称内部人士未公开私人公司与恒安国际进行福建房地产发展交易,使博力达思怀疑内部人士从公司牟取利益并损害股东权益。

博力达思预期,恒安国际会债务违约、资本成本增加、杠杆比率增加及减派息。考虑到截至6月底止司短期债务178亿元,其后再额外发债融资75亿元,相信债权人会要求低于票面值还款。

国泰君安证券(香港)12月11日发布研究报告称,因为恒安国际更低的盈利预测下调目标价。恒安国际第三次管理变革接近完成,其开始改进恒安国际的运营效率。恒安国际将会更加积极地进入与主业相关的市场,如日用品、美妆、孕产产品和婴童产品,对于恒安国际有着巨大的增长空间,下调目标价至79港元但维持公司“买入”评级。

恒安国际也在最新公告中称,“以待本公司就若干研究报告所载资料发布内幕消息公告。”12月12日停牌前恒安国际跌5.7%,报收57.05港元。(李隽)

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